O bê-á-bá da dívida

O dicionário define dívida como “um dever por cumprir”. A definição capta uma parte importante do conceito: todos os devedores contraíram, de modo mais ou menos explícito, alguma forma de obrigação perante terceiros. Os termos do contrato variam ao longo de várias dimensões, como o valor do capital a reembolsar, os prazos desse reembolso ou a taxa de juro associada. Mas a equação fundamental nunca muda: por cada devedor a gastar o que não tem há sempre um credor a emprestar o que tem a mais.

A economia divide-se em quatro sectores principais: Estado, famílias, empresas e sector financeiro. Todos os sectores têm dívidas, mas cada um tem o seu próprio tipo de dívida.
As famílias são o sector mais fácil de caracterizar. Quase toda a sua dívida é composta por simples crédito bancário, concedido pelo sistema financeiro. Este crédito é usado para a aquisição de habitação e, em menor grau, para consumo (como carros, férias ou cartões de crédito). É dívida privada, porque é responsabilidade de agentes privados. E é dívida interna, porque os empréstimos que a compõem são normalmente feitos pelos bancos nacionais.
A este respeito, as pequenas empresas não são muito diferentes das famílias. Mas à medida que crescem ganham acesso a uma maior variedade de mecanismos de financiamento. As grandes companhias podem até contornar o sistema financeiro e emitir “títulos de dívida”: contratos de dívida, com um determinado juro associado, que podem ser livremente transaccionados no mercado. Se forem suficientemente grandes e conhecidas além-fronteiras, as empresas podem conseguir colocar esta dívida junto de investidores estrangeiros. É ainda dívida privada – mas não necessariamente interna.
A dívida pública é a dívida emitida pelo Estado. Os Estados de países desenvolvidos costumam recorrer a um mix bastante variado de dívida: para além de empréstimos concedidos pelo sistema bancário e de títulos de dívida de diferentes características, recorrem também a produtos talhados à medida dos pequenos investidores familiares (pense-se, por exemplo, no caso dos Certificados de Aforro, em Portugal). Toda esta dívida é pública, mas os credores tanto podem ser externos como nacionais.
No meio destes três sectores, assumindo uma posição de charneira, aparece o sistema financeiro. Os bancos funcionam como intermediários do processo de circulação de dinheiro. Por exemplo, aceitam depósitos das famílias com excesso de liquidez, que usam depois para conceder crédito bancário. O recurso à dívida externa também é, na maioria dos países, intermediado pelo sistema bancário, que ‘recicla’ as poupanças do estrangeiro e as converte em empréstimos a agentes económicos nacionais.

A dívida não é necessariamente um problema. Apesar de a dívida ser, na prática, dinheiro gasto hoje que que tem de ser pago amanhã, há razões válidas para entrar neste jogo de troca de promessas.
Imagine-se uma família interessada em comprar casa. Sendo um investimento avultado, é pouco viável financiá-lo exclusivamente com rendimentos próprios. Quem comprasse casa apenas com recurso aos rendimentos acumulados durante a vida dificilmente concluiria o negócio antes de chegar a uma idade avançada. Nesta situação, faz sentido contrair uma dívida e reembolsar o capital ao longo de muitos anos, em prestações aceitáveis.
O negócio também é proveitoso para o credor. Num mundo sem agentes económicos dispostos a pedir dinheiro emprestado, não há maneira de rentabilizar o capital. Mas a partir do momento em que há famílias, bancos, empresas ou Estados desejosos de se endividar, quem aforra pode emprestar o seu excesso de capital, ganhando pelo caminho os juros correspondentes. Para os devedores, é uma forma de acederem ao dinheiro de que precisam, mas que não têm. Para os credores, é uma maneira de rentabilizarem o capital que têm, mas que podem dispensar nesse momento.

Prever o futuro é difícil. Continuarei a ter emprego amanhã? Será que vou ter problemas de saúde e despesas inesperadas? Não é fácil responder com exactidão a estas perguntas, mas todas elas influenciam a probabilidade de a dívida contraída hoje poder ser paga amanhã. E, apesar de os bancos terem departamentos especializados na análise de risco de crédito, há uma incerteza inultrapassável em qualquer processo de concessão de crédito. É possível adoptar procedimentos para mitigar o risco, e os bancos fazem-no activamente; mas é impossível eliminá-lo por completo.
Quando as previsões saem furadas, e aquilo que parecia fácil ao início se revela a posteriori uma tarefa impossível, a dívida torna-se, de facto, um problema. Empresas com dívidas impagáveis arriscam processos de falência dolorosos, em que os trabalhadores perdem o seu emprego e os seus activos são vendidos a preços de saldo para ressarcir os credores. As famílias que entram em incumprimento podem ver os seus bens arrestados. Nos casos em que a própria propriedade é dada como garantia ao empréstimo, podem até ser obrigadas a devolver a casa ao banco.
Como é óbvio, o problema de um crédito incobrável não aflige apenas os devedores. Também afecta os credores, que repentinamente descobrem que o seu património foi reduzido. Ao contrário do que pensavam, as suas poupanças não foram rentabilizadas – foram delapidadas num negócio ruinoso. Daí a célebre frase atribuída a John Maynard Keynes: “Se deverem milhares ao banco e não conseguirem pagar, têm um problema. Mas se deverem milhões, então é o banco quem tem um problema”.

Todas estas questões são importantes, mas não esgotam o lote de riscos criados pela dívida excessiva. Quando os devedores em apuros têm uma dimensão maior do que famílias individuais ou pequenas empresas, a questão ganha outra dimensão e deixa de dizer respeito apenas aos devedores em apuros e aos credores atingidos. Tornam-se problemas macroeconómicos.
Suponha-se, por exemplo, que um Estado soberano perde o controlo sobre as contas públicas e deixa a dívida ganhar uma dimensão insustentável. Perante a subida imparável da dívida, a reacção natural dos credores será cortar o fluxo de crédito: na gíria económica diz-se que se “perdeu acesso aos mercados”. Mas, ao contrário do que acontece com as famílias, a maior parte dos Estados recorre permanentemente à dívida para pagar até as suas despesas correntes. Ao passo que uma família só precisa de pedir empréstimos um punhado de vezes durante a vida, os Estados dependem muitas vezes de um recurso contínuo aos mercados de crédito para pagar salários, prestações sociais e bens e serviços.
A partir do momento em que o crédito seca, só há duas possibilidades: cobrir as necessidades de financiamento com uma subida agressiva de impostos, ou cortes abruptos de despesa pública. Seja qual for a opção, o resultado mais provável é uma recessão profunda da economia. A interrupção do fluxo de crédito, provocada por receios em torno da solvência de um agente económico, é chamada de “paragem súbita” (ou sudden stop, em inglês). A crise da dívida pública da Zona Euro (2010/2013) é um bom exemplo deste tipo de fenómeno.

Nem todos os problemas, porém, se manifestam de maneira tão repentina ou têm consequências tão abruptas. A dívida excessiva também pode afectar a economia através da chamada “ressaca de crédito”. Ao contrário do que acontece na situação anterior, em que são os credores quem corta subitamente o acesso ao crédito, neste caso são os próprios mutuários que pouco a pouco se apercebem de que os investimentos que fizeram com recurso à dívida têm, afinal de contas, um retorno bem menor do que o esperado. Ao acordarem para esta nova realidade, constatam que as receitas que contavam receber no futuro – e da qual extrairiam os rendimentos necessários para pagar a dívida – eram uma miragem.
Perante o risco da falência, a solução mais óbvia é mudar de prioridades. Optam por cortar custos, esquecer os novos investimentos e canalizar todos os recursos para a amortização antecipada da enorme dívida que carregam às costas. Ao longo deste período de “limpeza” das dívidas, em que as empresas tentam desesperadamente fugir à insolvência, o desemprego aumenta e todos os projectos de expansão são colocados em stand-by. A economia pode não entrar em colapso, como aconteceu nos casos de sudden stops, mas pode permanecer muito tempo num estado de letargia. O Japão passou por uma situação do género nos anos 90.

Vimos antes que, apesar de a dívida em quantidades q.b. poder ser um ingrediente essencial do crescimento económico, há um determinado ponto a partir do qual ela se torna um factor do risco. Encontrar esse momento de viragem equivale a descobrir o Santo Graal das crises financeiras. Afinal quanta dívida é dívida em excesso?
As conclusões de imensos estudos é que não há “um” nível de dívida ideal. Tudo depende das circunstâncias em que a dívida é contraída. Economias avançadas parecem suportar melhor o fardo da dívida, conseguindo viver muitos anos no ‘fio da navalha’ sem que os credores percam a confiança. Economias em desenvolvimento têm mais dificuldade em assegurar a sua credibilidade, e com frequência vêem-se privadas de crédito mesmo quando têm níveis de dívida modestos. Reflectindo estas nuances de avaliação, o Fundo Monetário Internacional, por exemplo, considera que as economias emergentes devem manter a sua dívida pública abaixo dos 60% do PIB, mas sobe a fasquia para os 70% no caso das economias desenvolvidas.
Se a dívida é interna ou externa também é importante. Por razões ainda não completamente compreendidas, os credores estrangeiros são mais sensíveis aos níveis de dívida do que os credores internos. Pequenos choques imprevistos fazem-nos rapidamente reavaliar a segurança dos seus investimentos, de uma forma que parece diferir bastante da inércia manifestada pelos credores internos. O Japão, já referido antes, é um caso paradigmático: apesar de o sector público ter uma dívida superior a 250% do PIB, o Estado nipónico não tem tido problemas em refinanciar os seus empréstimos mais antigos com novos empréstimos. A explicação mais consensual é o facto de a maior parte da dívida ser colocada junto dos próprios japoneses, que geram poupança suficiente para financiar o seu Estado.
Finalmente, a dinâmica também conta muito: as perspectivas para a evolução futura da dívida são pelo menos tão importantes quanto a sua dimensão actual. Durante a crise recente da dívida pública europeia, a Irlanda perdeu acesso aos mercados e a Espanha esteve perto de seguir pelo mesmo caminho, numa altura em que tinham ambas um nível de dívida próximo dos limites fixados pelas regras europeias (60% do PIB). Por outro lado, a Bélgica, com dívida acima dos 100%, conseguiu passar sob os pingos da chuva.
Nos dois primeiros casos a dívida era baixa mas estava a subir muito, e no terceiro caso a dívida era alta mas estava a descer, um cenário que parece ter tido uma influência crucial na avaliação dos mercados. Estudos recentes confirmam a importância destes factores.

Não. A maior parte das dívidas é ressarcida, mas há sempre uma fracção do crédito (nem sempre tão pequena quanto parece) que acaba por ser perdida em maus investimentos. Diz-se então que ocorreu um incumprimento, ou default.
A ocorrência de incumprimentos periódicos é tão certa que todas as economias desenvolvidas têm normas regulamentares que obrigam os bancos a precaver-se contra essas perdas – através, por exemplo, da acumulação de ‘almofadas financeiras’ suficientes para amortecer o choque. A ideia fundamental é que o dinheiro dos depositantes, que financiou os créditos bancários, não fique em risco numa situação de incumprimento.
As condições macroeconómicas têm um papel fundamental. Em períodos de recessão, a subida do desemprego corrói as fontes de rendimento de uma parte da população, o que torna mais difícil pagar as dívidas a tempo e horas. Na crise recente da Zona Euro, mais de 6% de todo o crédito concedido pelos bancos chegou a estar em incumprimento, com alguns países a apresentarem rácios na casa dos dois dígitos.
Um facto menos conhecido é que os próprios Estados falham pagamentos. Apesar de os incumprimentos de economias desenvolvidas serem quase inexistentes nas últimas décadas, os números mudam de figura quando olhamos para períodos temporais mais longínquos e incluímos na amostra os países fora do ‘clube dos ricos’. Na verdade, durante a II Guerra Mundial praticamente um terço (!) dos países passava por alguma forma de incumprimento, como foi documentado pelo economista Kenneth Rogoff e os seus co-autores.

O acordo ortográfico utilizado neste artigo foi definido pelo autor